By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Reactie op EU-top: besluiten opnieuw vooruitgeschoven

29-06-2012 | Visie | Léon Cornelissen

De EU-top heeft een aantal positieve verrassingen opgeleverd, maar de grootste problemen in de regio zijn niet opgelost, stelt Léon Cornelissen.

In het kort
  • Positieve verrassingen, maar fundamentele problemen in eurozone niet opgelost.
  • Pakket legt zware nadruk op het noodfonds dat veel te klein is.
  • Stappen in de richting van bankenunie, maar uitwerking ontbreekt.
  • Geen concrete plannen voor fiscale unie.
  • ECB “zeer tevreden” maar geen hervatting aankoopprogramma obligaties; 25 bp renteverlaging waarschijnlijk in juli.

De voorstellen die het op de EU-top van 28/29 juni haalden, overtroffen weliswaar de erkend lage verwachtingen, maar ze slaagden er opnieuw niet in de fundamentele problemen van de eurozone werkelijk aan te pakken. “Toegegeven, er waren positieve verrassingen, maar een echte oplossing is niet aangedragen,” aldus Robeco Chief Economist Léon Cornelissen. “Men heeft weer besloten de echte stappen voor zich uit te schuiven. En reken maar dat die stappen zwaar zijn.”

Wat waren de positieve verrassingen? Ten eerste zijn de EU-leiders overeengekomen dat het noodfonds voor de eurozone – het tijdelijke EFSF dat op dit moment wordt afgebouwd en vervangen door het ESM, tenminste, als dat wordt goedgekeurd – kan worden ingezet om banken direct te ondersteunen zonder dat dit de schuldenlast van de landen zelf verzwaart. In eerste instantie wordt het gebruikt voor steun aan de Spaanse banken, maar de steun kan worden uitgebreid naar Ierland en andere landen in de eurozone met een zwakke balans.

Dit is echter niet het enige onverwachte voorstel waar het EFSF/ESM bij betrokken is. Een tweede belangrijke beleidsstap is dat het vangnet nu ook staatsobligaties kan kopen op de secundaire markt met als doel het laag houden van de lange rente. Bovendien ziet het ernaar uit dat landen die willen dat hun obligaties door het noodfonds worden gekocht, niet worden onderworpen aan het strikte toezicht zoals dat geldt voor Griekenland. De Italiaanse premier Monti heeft zich bijzonder hard gemaakt voor dit besluit. Hij stelde dat dit een erkenning was voor alle inspanningen van landen die al bezig zijn hun begroting te hervormen.

Noodfonds is veel te klein
Er rust dus een zware taak op de smalle schouders van het EFSF/ESM. Het moet de probleembanken van Spanje (en mogelijk Ierland) herkapitaliseren en de financiële stabiliteit van de eurozone in stand houden door Italiaanse en Spaanse staatsobligaties aan te kopen. En dat is nu juist het probleem. Met een plafond van EUR 500 miljard is het ESM bij lange na niet groot genoeg voor deze taken. “Als het ESM niet van meer middelen wordt voorzien, kan het dit niet aan,” stelt Cornelissen.

Hoewel er aanvankelijk euforie was, verwacht hij niet dat de financiële markten uiteindelijk onder de indruk zijn. Integendeel, zij zien dit mogelijk als een uitnodiging om zich te verzetten tegen het ESM. Cornelissen meent dat de markt pas echt onder de indruk is als de munitie van het ESM wordt verviervoudigd naar EUR 2 biljoen. Hij noemt dat een “shock & awe” ESM. En zo is de agenda voor de volgende EU-top al klaar...

Afwijzing seniore status Spaanse obligaties positief
Een andere verrassing binnen het EU-pakket is dat de leningen van het ESM aan Spaanse banken geen seniore status krijgen. Daardoor komen andere obligatiehouders niet lager in de pikorde te staan. Cornelissen omschrijft dit als “een stabiliserende maatregel” die de onzekerheid wegneemt die boven Spaanse obligaties hangt tengevolge van het precedent dat is geschapen door de herstructurering van de Griekse schuld. Toen weigerde de ECB vrijwillig een deel van zijn Griekse obligaties af te waarderen. Dit is een positieve ontwikkeling die ervoor zorgt dat Spanje toegang houdt tot de markten.

De kanttekening is echter dat deze regeling eenmalig is. Angela Merkel heeft herhaaldelijk verklaard dat het ESM senior blijft, alleen niet ten opzichte van Spaanse banken.

Stappen in de richting van bankenunie
Een vierde ontwikkeling vanuit de top is de vooruitgang die is geboekt in de richting van een bankenunie. Binnen de eurozone wordt een toezichthouder voor banken in het leven geroepen. Volgens de afspraken moet die er eind 2012 zijn. “Dit was min of meer wat we hadden verwacht,” zegt Cornelissen. (Klik hier voor Léons verwachtingen voor de top, “Tien belangrijke punten voor de EU-top”).

Cornelissen: “In schaaktermen noem je dit een sterke zet, deze onverwachte stap van Europese politici op het laatste moment. Maar het spel is nog niet afgelopen.”
Kortom, we hebben een mix van stappen die echt de goede richting opgaan en stappen die bij voorbaat al moeizaam lijken. Daarnaast is een aantal problemen helemaal niet aangepakt. Neem nou de fiscale unie. De enige vooruitgang die hier is geboekt, is dat EU-voorzitter Herman van Rompuy in oktober op de proppen moet komen met een roadmap. En van de echte vorderingen is de uitwerking veelal op zijn best grofmazig te noemen. Waar zijn bijvoorbeeld de depositogarantie en een bank op federaal niveau gebleven? Met andere woorden, er staat nog veel open.

Voorstellen pakken fundamentele problemen eurozone niet aan
De voorstellen pakken de grootste problemen van de eurozone evenmin aan. “Het verschil in concurrentiekracht binnen de eurozone is niet aan de orde geweest,” zegt Cornelissen. “Op de langere termijn moet er gekeken worden naar de problemen aan de aanvoerzijde in Zuid-Europa en ook de politieke stabiliteit blijft een bron van zorg.”

Welke stap gaat de ECB nu zetten? Zoals Cornelissen al stelde in zijn vooruitblik op de top (klik hier om Léons verwachtingen te lezen) “wacht de ECB op tekenen dat de eurozone bereid is de risico’s van nationale schuld te delen. Pas dan stelt de bank serieuze vuurkracht beschikbaar via uitbreiding van de balans.”

Hoewel Mario Draghi verklaarde dat hij “zeer tevreden” was met de ontwikkelingen op de EU-top, valt een hervatting van het SMP-programma niet te verwachten. Niettemin is het waarschijnlijk dat op de eerstvolgende ECB-vergadering in juli wordt besloten de rente met 25 basispunten te verlagen. De centrale bank van de eurozone heeft de groeivoorspellingen al naar beneden bijgesteld en de verwachting is dat de inflatie afneemt dankzij de aanhoudende daling van de olieprijs.
Deel deze pagina: