By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Italiaanse obligaties in trek

16-03-2012 | Visie | Olaf Penninga

Sinds Italiaanse obligaties in januari de grootste positie werden van het fonds Robeco Euro Government Bonds, hebben deze positief bijgedragen aan de performance. En portefeuillemanager Olaf Penninga verwacht nog meer winst.

Italiaanse staatsobligaties waren begin 2012 een van de beste beleggingen van het fonds. Year-to-date boekten deze obligaties (tot en met eind februari) een rendement van 11,5%. En volgens portefeuillemanager Olaf Penninga zijn de drijfveren achter de krachtige performance nog niet verdwenen, wat duidt op nog meer winst.

Italië werd gedurende januari de grootste posities in de Robeco Euro Government Bonds-portefeuille.

Samen met de overweging in Spanje, is deze strategie een belangrijke factor achter de tot dusver krachtige performance van het fonds geweest. Per eind februari boekte de portefeuille voor dit jaar een rendement van 4,24%, wat 54 basispunten meer is dan de 3,70% winst van de benchmark.

Italiaanse obligaties genereerden een performance van 5,9% in februari, versus slechts 0,1% voor Duitse obligaties. Na van zulke goede resultaten te hebben geprofiteerd, bracht Penninga de Italiaanse overweging begin maart terug. Maar, vooruitlopend op meer winst, wordt een grote overweging aangehouden.

Steunaankopen van Italiaans papier door de ECB
Dus welke factoren zorgden dit jaar voor de sterke performance van Italiaanse obligaties? En waarom worden er nog meer krachtige resultaten verwacht?

Volgens Penninga is de eerste factor de nieuwe steunronde van de ECB. De centrale bank van de eurozone heeft om te beginnen voor EUR 140 miljard aan voornamelijk Italiaanse en Spaanse staatsobligaties gekocht. Daarmee bleef de rente voor deze twee landen beperkt.

Daarnaast zorgde de liquiditeitsinjectie van de ECB, door middel van twee langlopende herfinancieringstransacties (LTRO’s), voor een steuntje in de rug van de Italiaanse staatsobligatiemarkt. De ECB verstrekte goedkope driejaarsleningen aan Europese banken ter waarde van meer dan EUR 1 biljoen (net voor kerst bedroeg LTRO I bijna EUR 490 miljard en in februari volgde LTRO II, waarbij EUR 530 miljard werd toegekend). Meer dan 800 banken maakten gebruik van de vrijgevigheid van de ECB.

Angst financieringsstop voor Italië verdwenen
De LTRO's zorgden voor twee successen. Ten eerste is het risico dat Italië te maken krijgt met een plotselinge financieringsstop afgenomen. Eind vorig jaar nam de scepsis ten aanzien van het vermogen van Italië om zichzelf in 2012 te financieren toe. Italië moest namelijk bijna EUR 450 miljard aan schuldpapier verkopen. Kon Italië met zo'n groot bedrag de markt op gaan? En belangrijker nog, kon het land dit doen tegen een aantrekkelijke rente? De markten dachten van niet.

Maar deze zorgen zijn nu verdwenen. De Italiaanse overheid profiteerde maximaal door de verkoop van EUR 40 miljard aan schuldpapier in januari en februari. Daarmee kan het doel voor het hele jaar nog steeds worden gehaald.

De financieringskosten zijn dramatisch gedaald
Het tweede succes is dat de financieringskosten sterk zijn gedaald, zowel voor de Italiaanse overheid als voor de Italiaanse banken. Penninga merkt op dat de Italiaanse markt het meest van LTRO II profiteerde. Kijk bijvoorbeeld naar de Italiaanse tweejaarsobligaties. De rente daalde in februari met een volle procentpunt naar 2,0%. Na het niveau van bijna 8% van eind november 2011 is dit een forse daling.

Penninga zegt verder dat het Italiaanse ministerie van Financiën "zich iets meer concentreerde op de uitgifte van schuldpapier met een kortere looptijd.” Hierdoor waren zeer gunstige gemiddelde rentes van slechts 3,4% in januari en 2,6% in februari mogelijk.

Het is duidelijk dat voor de focus op het uitgeven van schuldpapier en kortetermijnobligaties een prijs moet worden betaald. “Dit is onhoudbaar,” waarschuwt Penninga, “omdat hierdoor het herfinancieringsrisico toeneemt. Maar voorlopig heeft dit de druk op de Italiaanse overheidsfinanciën weggenomen.”

Banken hebben de goedkope kredieten van de ECB gebruikt om Italiaans papier te kopen
Italiaanse banken konden ondertussen lenen van de ECB tegen 1% rente. Ze hoefden dan ook niet lang na te denken en gebruikten een deel van het geleende geld om massaal Italiaans staatsschuldpapier te kopen met een kortere looptijd en meer rendement.

Penninga erkent dat de driejaarsleningen van de ECB slechts een tijdelijke steun zijn voor de obligatiemarkt. “Maar tegelijkertijd wint Italië zo meer tijd om een oplossing te zoeken voor de structurele problemen en het begrotingstekort te beperken,” merkt hij op.

De bezuinigingen van de nieuwe regering van Monti zijn positief
Er wordt vooruitgang geboekt. Een tweede positieve factor voor de Italiaanse staatsobligaties is volgens Penninga dat de nieuwe regering van het land akkoord is gegaan met verdere bezuinigingen om het begrotingstekort volgend jaar weg te werken. Ook heeft de regering arbeidsmarkthervormingen, liberalisering van de productmarkt en deregulering aangekondigd.

Dit is een heel verschil met het verlammende beleid dat de regering Berlusconi op het eind hanteerde. Terugkijkend op deze stappen in de goede richting, zei de Italiaanse premier Mario Monti dat Italië nu meer steun verdient.

Penninga vindt dit redelijk. “Deze stappen leiden niet meteen tot een spectaculaire groei van het BBP,” zegt hij. “Maar Italië probeert tenminste de problemen aan te pakken die het land moest aanpakken.” En er zijn nog meer positieve factoren wat betreft de Italiaanse economische situatie, zeker in vergelijking met sommige andere landen in de eurozone. Zo is de schuld binnen de particuliere sector relatief laag in Italië. Bovendien heeft het land niet te maken met een zeepbel in de vastgoedmarkt.

De structurele zwakheden van Italië zijn nog niet verdwenen
Hoewel Penninga de positieve factoren erkent, is hij niet verblind door deze factoren. Hij erkent dat veel van de oorzaken van de lage economische groei in Italië zo diep geworteld zitten dat er voorlopig niet veel zal veranderen. “Door de lage groei zal de schuld/BBP-verhouding van Italië gevaarlijk hoog blijven en eventuele verstoringen op de obligatiemarkt kunnen de houdbaarheid van de schuld in gevaar brengen,” zegt hij.

Maar er zijn nog meer zorgen. Ten eerste is de politiek nog steeds een probleem. “Het Italiaanse politieke systeem staat bekend om zijn instabiliteit,” zegt Penninga. “Wanneer de benodigde hervormingen niet worden doorgevoerd of wanneer de regering Monti valt, zal Italië snel veel van de huidige steun verliezen.”

Penninga en zijn team houden deze risico's zeker nauwlettend in de gaten en zullen zonodig hun positie in Italiaans schuldpapier opnieuw bekijken. Voorlopig zijn er echter nog steeds veel pluspunten. “Italië biedt duidelijk hogere rendementen dan de kernlanden en profiteert van de steun van de ECB en de daaruit voortvloeiende verbetering op de kredietmarkten,” concludeert hij.

Deel deze pagina: