By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Gunstig klimaat voor Amerikaanse aandelen

23-07-2012 | Visie | Jay Feeney

Aandelenmarkten worden gedreven door winsten, niet door BBP-groei. De winstgevendheid in de VS staat op recordhoogte, dus Jay Feeney is optimistisch over de vooruitzichten voor Amerikaanse aandelen.

In het kort

  • De Amerikaanse economie heeft aan momentum verloren...
  • ...maar aandelenmarkten worden gedreven door winsten, niet door economische groei.
  • Amerikaanse bedrijven zijn royaal voorzien van cash
  • De recordhoge bedrijfswinsten zijn voor een groot deel duurzaam
  • S&P is ondergewaardeerd

Eerder dit jaar draaide de Amerikaanse economie prima, maar de laatste maanden is de situatie verslechterd. De macrocijfers waren teleurstellend, de werkloosheid blijft hardnekkig boven de 8% en het einde van de verlammende politieke patstelling in Washington is nog niet in zicht.

Maar dat is nog niet alles. De 'fiscale klif' - USD 500-600 miljard aan belastingverhogingen en bezuinigingen gelijk aan 3-4% van het BBP die begin 2013 automatisch in werking treden - doemt op. Daarnaast blijft de schuldencrisis in de eurozone het sentiment drukken.

De sombere halfjaarlijkse verklaring van Ben Bernanke aan het Congres was een afspiegeling van deze verslechterende omstandigheden. De Fed-voorzitter constateerde dat de Amerikaanse centrale bank het recente verlies aan momentum in de economie van het land nauwkeurig heeft bekeken om te zien of het 'blijvend' is. Hij voegde daaraan toe dat het terugdringen van de werkloosheid "waarschijnlijk frustrerend langzaam zal gaan".

Jay Feeney, CIO bij Robeco in Amerika, erkent deze situatie: “We komen nu dicht bij wat we minimale groei noemen,” zegt hij. Desondanks blijft hij positief over de vooruitzichten voor Amerikaanse aandelen. Hoe komt dat?

Aandelenmarkten worden gedreven door winsten, niet door economische groei
Voor Feeney is het van cruciaal belang dat aandelenmarkten worden gedreven door winsten en niet door BBP-groei. “Te veel mensen verspillen hun tijd door zich bezig te houden met een onvoorspelbare toekomst in plaats van te kijken naar het analyseerbare heden,” merkt hij op. “Het gebruik van macro-economische verwachtingen voor het voorspellen van de aandelenmarkt is pure tijdverspilling. Daarnaast kan het ook voor verwarring zorgen.”

In grafiek 1 is te zien waarom. Er valt uit af te lezen dat de correlatie tussen de performance van de aandelenmarkt en economische groei klein is. Grafiek 2 toont aan dat er wel samenhang op lange termijn is tussen de winst per aandeel (WPA) op de S&P en de S&P zelf. De sterkere correlatie is treffend. “Dit is de variabele om in de gaten te houden,” zegt Feeney.

Grafiek 1: Aandelenperformance is niet gecorreleerd aan BBP-groei
(Kwartaalwinst S&P vs. BBP-groei op kwartaalbasis)

Grafiek 1
Bron: Bloomberg, Robeco

Grafiek 2: Winsten zijn gecorreleerd aan WPA

 
(S&P 500 vs EPS (1960-2011))

Grafiek 2
Bron: Bloomberg, Robeco

“Als ik word afgeleid door de problemen in Europa en de politieke patstelling in Washington, richt ik me altijd weer op de belangrijkste factor waar de markt op drijft, namelijk de winsten,” voegt hij toe.

Het is dan ook geen verrassing dat zijn favoriete stelling over beleggen van de legendarische belegger Peter Lynch is: "Aandelenmarkten worden gedreven door winsten." “Dat is waar iedereen zich volgens mij op moet richten,” onderschrijft Feeney.

Macro-economie relevant op bedrijfsniveau
Deze focus op winst houdt niet in dat Feeney het macrobeeld als irrelevant beschouwt. Hij maakt bij de samenstelling van zijn portefeuille weliswaar geen gebruik van uitvoerige macro-economische inzichten, maar die spelen op bedrijfsniveau wel degelijk een rol. Zo wordt de winst van een internationaal bedrijf in consumentengoederen dat 80% van de omzet buiten de VS genereert wel degelijk beïnvloed door de kracht of zwakte van de Amerikaanse dollar.

Hij ziet dan ook een aantal positieve ontwikkelingen in de Amerikaanse economie die doorwerken op de bedrijfswinsten. Hij wijst op een herstellende Amerikaanse huizenmarkt, een opleving in de productiesector, een relatief robuuste consument en een gezonder financieel systeem. Het krediet groeit, de olie- en gasprijs zijn gematigd en de inflatie is onder controle. “Ik denk dat de VS onder de huidige omstandigheden uit het dal kan klimmen,” merkt hij op.

Bedrijfswinsten op recordhoogte
En hoe zit het dan met de bedrijfswinsten? Amerikaanse bedrijven zijn zeer winstgevend en royaal voorzien van cash. De bedrijfswinsten als percentage van het BBP zijn sinds de jaren vijftig niet meer zo hoog geweest.

Feeney stelt bovendien dat de huidige hoge marges voor het grootste deel duurzaam zijn. "Naast de drastische bezuinigingen die tijdens de crisis zijn doorgevoerd - ze gingen tot op het bot - kwamen de meeste duurzame margeverbeteringen van globalisering,” constateert hij.

De hoge winstgevendheid heeft meerdere consequenties. “De winstgevendheid in de VS is op dit moment zo hoog dat bedrijven een aanzienlijke hoeveelheid droog kruit hebben om te herbeleggen in de terugkoop van aandelen, maar ook voor nieuwe investeringen.” Deze grote hoeveelheid cash is een van de redenen waarom Feeney zo optimistisch is over de vooruitzichten.

Het genereren van een kwalitatief goede cashflow is zelfs een van de drie dingen die Feeney zoekt in een belegging. “In feite zijn er drie zaken die je winst bepalen,” zegt hij: “Hoe goedkoop zijn ze? Genereren de bedrijven fundamenteel gezien veel cashflow? Hoe wordt het ingezet door het bestuur?"
 
De waardering is aantrekkelijk
Hoe zit het met de andere twee factoren die volgens hem de basis moeten vormen voor beleggingsbeslissingen? De waardering is positief. "De Amerikaanse aandelenmarkt is uiterst goedkoop, met een zeer hoge risicopremie op aandelen," stelt Feeney. Hij merkt daarbij op dat de huidige risicopremie op aandelen van 8% meer dan twee keer zo hoog is als het langetermijngemiddelde. "Op basis van winst is de Amerikaanse markt goedkoop.”

Voor het bedrijfsmomentum ligt dat net iets anders. Volgens Feeney is het bedrijfsmomentum voor de economie als geheel “op dit moment een beetje rommelig”. Dat komt door de politieke patstelling, de situatie in de eurozone en de fiscale klif, die door Feeney wordt beschouwd als een “zeer, zeer gevaarlijke” situatie, maar die volgens hem al wel door de markt is ingeprijsd.

Elders zijn er echter wel aanzienlijke positieve factoren op dit gebied: de algemene kredietvoorwaarden verbeteren en de WPA op kwartaalbasis blijft zeer sterk. “Het doorbreken van deze politieke patstelling zou al die winstgevendheid vrij moeten maken,” concludeert hij. 

Deel deze pagina: