By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

VS relatief sterk; EU gedwongen tot actie

13-12-2011 | Vooruitblik | Léon Cornelissen

Nu de schuldencrisis in de eurozone verergert en de EU toewerkt naar een beter fiscaal bestuur, kan de ECB de rol van laatste redder op zich nemen, zegt Chief Economist Léon Cornelissen.

De schuldencrisis in de eurozone loopt verder uit de hand waardoor de ECB moet overgaan tot meer monetaire verruiming. Daarnaast dwingt de crisis de EU-landen tot een beter bestuur voor de eurozone. De belofte van een deal die zou leiden tot een beter begrotingsoverzicht op het niveau van de EU was voor het Financial Markets Research-team reden om de visie op aandelen te verhogen naar neutraal.

Een verergering van de crisis is op zich natuurlijk geen goed nieuws. Maar volgens het team is de crisis nu zo ver verslechterd dat de ECB wel een grotere rol moet gaan spelen om de muntunie te redden. Dat zou op zijn minst moeten voorkomen dat de eurozone in een depressie stort.

“Wij geloven niet langer dat het risico van een verdere daling van de aandelenkoersen groter is dan de kans op een herstel,” legt Cornelissen uit.

De neutrale visie op aandelen is onderdeel van een voorzichtige benadering van de assetallocatie die past bij de huidige onrust op de markten. Het team heeft ook een neutrale visie op bedrijfs- en staatsobligaties, grondstoffen en onroerend goed.

Meer druk op de ECB om op te treden als laatste redder
Laten we de uitkomsten van de laatste eurotop in Brussel eens wat beter bekijken. De Europese regeringen hebben maatregelen afgesproken die begrotingsdiscipline moeten garanderen. De maatregelen zijn een stap in de goede richting, maar het is nog niet de grote sprong naar een fiscale unie.

De ECB wil daarom nog steeds niet optreden als laatste redder. Maar de ‘big bazooka’ van de EU -- in de vorm van het EFSF, zijn opvolger het ESM en een lening van het IMF – heeft waarschijnlijk te weinig kracht om Italië en Spanje te redden. De ECB zal daarom zwaarder onder druk worden gezet om in actie te komen.

Die druk zal alleen maar verder toenemen als het voorzichtige optimisme van na de top wegebt en de markt weer aandacht krijgt voor de fundamentele factoren van de kwetsbare landen. “Spanje en Italië zijn in ieder geval te groot om te laten omvallen. Wij verwachten dat de ECB ervoor zal zorgen dat deze twee landen hun schulden tegen een redelijke rente kunnen herfinancieren," zegt Cornelissen.

In het basisscenario gaat het team ervan uit dat de centrale bank zal instemmen met een dergelijke uitgebreide rol.

Eurozone drijft af richting een recessie
Hoewel een depressie in de eurozone waarschijnlijk kan worden voorkomen, lijkt het onvermijdelijk dat de regio in recessie raakt. Recente voorlopende indicatoren wezen ook op een dergelijke ontwikkeling, hoewel de cijfers uit Duitsland redelijk sterk blijven.

Tegen deze achtergrond was het niet verrassend dat de ECB op 8 december twee eerdere renteverhogingen terugdraaide. De officiële rente staat daardoor weer op 1,0%. “Hoewel de ECB na de val van Lehman voorzichtiger is geworden en weigerde om de herfinancieringsrente te laten dalen tot onder de 1%, kunnen verdere renteverlagingen momenteel niet worden uitgesloten,” zegt Cornelissen.

Gebrek aan concurrentiekracht van de zwakkere landen wordt niet aangepakt
En hoewel de voorstellen van de eurotop een oplossing van de eurocrisis dichterbij brengen, blijven er nog steeds een aantal fundamentele zaken liggen. Zo verandert er niets aan het gebrek aan concurrentiekracht van de Zuid-Europese landen. De voorstellen zijn ook niet voldoende om de EU te veranderen in een optimale muntunie.

Dat betekent dat er in de toekomst nog steeds problemen kunnen ontstaan. “We kunnen niet uitsluiten dat een of meer landen hun staatsschuld herstructureren, of dat een of meer landen de eurozone verlaten,” zegt Cornelissen.

Grotere kans op een nieuwe recessie in het VK
Het recente nieuws uit het VK was iets beter. De economie van het VK groeide in het kwartaal met een bescheiden 0,5% en de vooruitzichten zijn gematigd. Deze situatie zal niet snel verbeteren. De regering houdt namelijk vast aan een strenge begrotingsdiscipline en heeft extra bezuinigingsmaatregelen aangekondigd. “Er is een grotere kans dat het land afdrijft naar een nieuwe recessie,” zegt Cornelissen.

Herstel VS zet door
Maar er is niet alleen maar slecht nieuws te melden over de wereldwijde economie. In de VS wordt het beeld steeds beter. De index voor gewerkte uren laat een flinke stijging zien. En Amerikaanse consumenten hebben in de traditionele uitverkoop na Thanksgiving verrassend veel geld uitgegeven. “Voorlopig tart de Amerikaanse economie de zwaartekracht,” zegt Cornelissen.

Het plaatje zou verstoord kunnen worden door het onvermogen van het 'supercomité' om een begrotingscompromis te bereiken. De verwachting was dat dit automatisch samen zou gaan met bezuinigingen, die op hun beurt de groei zouden bedreigen. Het Congres heeft echter aangekondigd dat de verlaging van de loonbelasting met nog een jaar wordt verlengd. En dat geldt ook voor de noodmaatregelen voor de werkloosheidsuitkeringen.

“De Amerikaanse economie ligt daarmee op koers voor een fatsoenlijke groei in het eerste kwartaal van 2012,” voegt Cornelissen toe. “Er wordt steeds minder gesproken over een dubbele dip.” Dankzij de verbeterende omstandigheden staat de Federal Reserve minder onder druk om verdere monetaire verruimingsmaatregelen te nemen.

Sterke yen is slecht voor de Japanse export
De Pacific-regio staat er minder goed voor. De Japanse economie vertraagt. De export is verzwakt als gevolg van de sterke yen. De overstromingen in Thailand hebben een negatief effect op de toeleveringsketens. Afnemende orders voor machines wijzen op een daling van de investeringen.

Toch denkt Cornelissen dat de Japanse economie in 2012 een fatsoenlijke groei moeten kunnen laten zien, deels dankzij de aanhoudende overheidsinvesteringen in de wederopbouw van het gebied rond Fukushima. Verder is een verhoging van de BTW voorlopig uitgesteld tot het derde kwartaal van 2013 of later.

Chinese groei van 8% of meer dankzij monetaire verruiming
Ook de Chinese economie vertraagt. “De binnenlandse consumptie is veerkrachtig, maar de export en de investeringen dalen,” merkt Cornelissen op.

Maar ondertussen daalt ook de inflatie. Deze kwam in oktober uit op 4,2%. Door de reservevereisten voor Chinese banken te verlagen heeft de centrale bank een eerste stap gezet op weg naar verruiming. Er zullen waarschijnlijk meer geleidelijke stappen volgen. “Daardoor zou een groei van minstens 8% haalbaar moeten zijn in 2012,” voegt hij daaraan toe.

Vooruitzichten voor aandelen neutraal
In de afgelopen maand heeft het Financial Markets Research-team zijn visie op aandelen verhoogd naar neutraal. De reden hiervoor was dat het risico van verdere dalingen niet langer groter is dan de kans op een herstel. (Klik hier om het oorspronkelijke artikel over deze stap te lezen, “Betere vooruitzichten voor aandelen nu ECB klaar lijkt voor een grotere rol”, 1 december 2011).

De neutrale positie is een weerspiegeling van de zeer gemengde omstandigheden. Aan de positieve kant is de ECB waarschijnlijk bereid een grotere rol te spelen als laatste redder van de eurozone, dat zou voldoende bescherming moeten bieden tegen de meest pessimistische scenario's voor de regio.
Andere factoren zijn minder positief. “Gezien de recessie in de eurozone en de gematigde groei in de rest van de wereld verwachten wij geen sterke rendementen voor aandelen,” zegt Cornelissen. Bovendien zouden de winsten teleur kunnen stellen, terwijl de waardering hooguit neutraal is.

Opkomende markten blijven de favoriete regio voor aandelen
Binnen aandelen blijven de opkomende markten de favoriete regio van het team. “Wij verwachten dat de opkomende markten hun tien jaar durende trend van outperformance weer zullen oppakken, zowel op basis van fundamentele redenen als op basis van waardering,” zegt Cornelissen.

Dat komt doordat de opkomende markten lage begrotingstekorten en lage schuld/BBP-verhoudingen hebben, terwijl er ruimte is voor een herwaardering ten opzichte van de markt als geheel.

Nog steeds voorkeur voor defensieve sectoren
Het team wacht liever nog even af voordat het de positieve visie op defensieve aandelensectoren wijzigt. Ook al is de sterk stijgende trend van deze sector ten einde. De relatieve performance van de defensieve sectoren is nog steeds redelijk goed. “Omdat de winstherzieningen voor de defensieve sectoren nog steeds beter zijn dan die voor de financiële sector en de meeste cyclische sectoren, handhaven wij onze positieve visie op defensieve aandelen,” zegt hij. Over de sector financiële dienstverlening blijft het team negatief.

Neutraal over onroerend goed
Het team is neutraal over onroerend goed. De vooruitzichten voor onroerend goed komen overeen met die voor aandelen. “Als de wereldwijde economie in een matig tempo blijft groeien, zal onroerend goed waarschijnlijk blijven profiteren van zijn defensieve kenmerken,” zegt Cornelissen.

Maar als de schuldencrisis in de eurozone verder verslechtert, zal de sector waarschijnlijk last krijgen van financieringsproblemen. “In een dergelijk scenario zal onroerend goed waarschijnlijk slechter presteren dan aandelen,” voegt Cornelissen toe.

Lage inflatie en eurocrisis bieden op korte termijn steun aan staatsobligaties
Cornelissen en zijn collega’s handhaven hun neutrale visie op staatsobligaties. De huidige lage rente op staatsobligaties is geen juiste weergave van de inflatierisico’s op de middellange tot lange termijn. De rente op Duitse obligaties bevindt zich nog steeds dicht bij het laagste niveau in meer dan 200 jaar.

Maar Cornelissen benadrukt dat we ook rekening moeten houden met andere factoren zoals de lage inflatierisico’s op de korte termijn en de aanhoudende onzekerheid omtrent de schuldencrisis in de eurozone. Voorlopig lijkt het erop dat de rente in 2012 en waarschijnlijk ook in 2013 laag zal blijven.

Betere vooruitzichten voor bedrijfsobligaties, politiek blijft onduidelijk
Het team is positief over de vooruitzichten voor 2012 voor investment-grade en high-yieldobligaties ten opzichte van staatsobligaties. Voor de korte termijn handhaaft het team echter een neutrale visie. “We hebben eerst meer duidelijkheid nodig over de keuzes van beleidsmakers,” zegt Cornelissen.

Nog steeds neutraal over grondstoffen
De wereldwijde vertraging en de schuldencrisis hebben ook invloed op de vooruitzichten voor grondstoffen. Maar aangezien de vertraging van de Chinese economie waarschijnlijk zal uitmonden in een zachte landing, verwacht Cornelissen dat de grondstofprijzen op de langere termijn verder zullen stijgen. De grondstofmarkten hebben tenslotte nog steeds te maken met beperking aan de aanbodzijde.

Op de korte termijn zijn er echter risico’s. Als de schuldencrisis aanhoudt, kan een milde recessie in de eurozone overslaan naar andere volwassen regio’s. “Vanwege dit risico handhaven we voorlopig onze neutrale visie op deze beleggingscategorie,” zegt Cornelissen.

Deel deze pagina: