By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Groeitempo vertraagt

09-06-2011 | Vooruitblik | Léon Cornelissen

De macro-economische cijfers zijn wereldwijd verslechtert. De vooruitzichten voor aandelen zijn daarom gematigd, licht Chief Economist Léon Cornelissen toe.

Het groeitempo van de wereldwijde economie is vertraagd. De recente gegevens uit de VS, het VK, Japan en de belangrijkste opkomende markten vallen over het algemeen tegen. “Zorgen over groeiende inflatierisico’s zullen in de komende maanden naar de achtergrond verdwijnen,” verwacht Léon Cornelissen. “In plaats daarvan is het goed mogelijk dat de focus verschuift naar twee andere thema’s: de ‘dubbele dip’ en ‘QE3’.”

Toch is het volgens hem nog te vroeg om vast te stellen of een nieuwe recessie of verdere kwantitatieve verruiming daadwerkelijk plaats zullen vinden. Er zijn meer gegevens nodig om hier eenduidige conclusies over te trekken, vindt hij.

Daarom denkt het Financial Markets Research-team dat het ‘doormodder’-scenario zal voortduren en blijft het team bij zijn defensieve beleggingshouding die het in april heeft aangenomen. De voorkeur van het team gaat uit naar de beleggingscategorieën bedrijfsobligaties (zowel credits als high yield) en grondstoffen. Aandelen en vastgoed zijn neutraal. Staatsobligaties en cash blijven uit de gratie.

Momentum in de VS neemt af
Vanwege een omslag in het macrobeeld is een voorzichtige houding zeker gerechtvaardigd. De VS had maanden te maken met meevallende cijfers, maar die trend werd in mei door een reeks tegenvallende economische berichten doorbroken. De nieuwste cijfers over de industriële productie, de orders van duurzame goederen en de detailhandelsverkopen bleven allen achter bij de verwachting, en de ISM Manufacturing-index daalde scherp van 60,4 naar 53,5.

Een lichtpuntje is volgens Cornelissen dat de recente zwakke cijfers met name werden veroorzaakt door de hoge olieprijs en een tekort aan onderdelen door de aardbeving in Japan. Dat zou erop kunnen wijzen dat dit slechts een tijdelijke dip is.

Desondanks heeft de Amerikaanse economie ook te maken met structurele problemen, zoals de aanhoudend zwakke woningmarkt. Het aantal nieuwe huizen daalde naar slechts 523.000 in april, terwijl de huizenprijzen in het eerste kwartaal ten opzichte van het kwartaal daarvoor met 4,3% daalden. Dat bracht de huizenprijzen op het laagste punt sinds het uiteenspatten van de bubbel, 34% lager dan het hoogste punt.

“Gezien het belang van huizenprijzen als onderdeel van de individuele welvaart, zou deze gestage daling heel goed een negatief effect op de consumentbestedingen kunnen hebben,” aldus Cornelissen.

Het VK vertraagt, kernlanden van de eurozone nog steeds voldoende
Als gevolg van de bezuinigingen in het VK neemt ook de economische groei in dat land af. Hoewel de inflatie is gestegen naar 4,5% en hoger ligt dan verwacht, zorgen de aanstaande fiscale maatregelen van de regering ervoor dat de Bank of England voorlopig niet hoeft in te grijpen.

In de eurozone ligt dat iets anders, omdat het belangrijkste onderwerp daar het verschil tussen de kernlanden en worstelende periferie is. Weinig signalen wijzen erop dat dit verschil aan het afnemen is, hoewel moet worden opgemerkt dat de voorspellende indicatoren nu ook op een vertraging in de kernlanden wijzen.

Een verdere complicatie voor de toch al zwakke economieën in de periferie is dat de schijnbaar oneindige Europese schuldencrisis lijkt te verergeren. “Hoe dit alles zich zal ontwikkelen, is moeilijk te voorspellen, maar het zal waarschijnlijk wel uitdraaien op een herstructurering van de Griekse, Ierse en Portugese schuld,” aldus Cornelissen.

En hoewel de inflatie in de eurozone in mei afnam tot 2,7%, bereidt de ECB zich voor op een nieuwe renteverhoging in juli. Ook dit is slecht nieuws voor de groeiverwachtingen van de periferie, hoewel Cornelissen opmerkt dat de wisselkoers waarschijnlijk het grootste probleem is.

“De verhoging vergroot het renteverschil met de andere grote economische blokken, waardoor de euro gaat stijgen, totdat de munt wordt gestopt door een verslechtering van de staatsschuldencrisis,” legt hij uit.

Het herstel van Japan na de aardbeving valt tegen
Alle cijfers die vorige maand in Japan verschenen, waren veel zwakker dan verwacht. Het BBP daalde in het eerste kwartaal met 0,9% en ook voor het tweede kwartaal wordt een negatief resultaat verwacht. Ondertussen herstelde de industriële productie zich flauwtjes na de keldering van 15,5% in maart.

“Het herstel zal zeker in kracht toenemen,” zegt Cornelissen. “Tot dusver is hoop echter het enige wat we hebben.” En door Japan op een 'negative watch' te plaatsen, maakte Moody's duidelijk dat hoop een slecht verkoopargument is.

Ook de opkomende markten laten een vertraging zien
De economische afkoeling blijft niet beperkt tot de volwassen markten. Ook de vier BRIC-economieën (Brazilië, Rusland, India en China) vertonen tekenen van vertraging.
In China bijvoorbeeld bereikte de PMI het laagste niveau in negen maanden, terwijl de inflatie daar in april daalde tot 5,3%. “Hogere reserve-eisen voor banken, restricties op nieuwe hypotheken en minder investeringen in infrastructuur droegen stuk voor stuk bij aan de vertraging in China,” legt Cornelissen uit.

Aandelen nog steeds neutraal
Op basis van deze verslechterende omstandigheden heeft het Financial Markets Research-team de komende maanden geen hoge verwachtingen van aandelen en beoordeelt het team deze beleggingscategorie als neutraal.

Waar baseren zij dit op? “Hoewel winsten nog steeds een drijvende kracht zijn, liggen grote winstverrassingen niet voor de hand aangezien de marges hoog zijn en de economie niet voor sterke groei zal zorgen,” zegt Cornelissen. Sterker nog, positieve verrassingen zullen steeds onwaarschijnlijker worden naarmate de economische cyclus vordert.

En dat is nog niet alles. Nog drie andere factoren verhinderen dat aandelen structurele winsten boeken. De waardering is niet beter dan neutraal, het economische beeld kan vanaf dit punt alleen maar verslechteren en de schuldencrisis in de eurozone blijft een probleem.

Opkomende markten favoriete regio
Binnen aandelen blijven de opkomende markten de favoriete regio van ons team. Ten eerste is door de vertraging in de groei het inflatierisico afgenomen, hoewel verdere verkrappende maatregelen nodig zijn. Een tweede pluspunt is dat er ondanks de vertraging nog steeds ruimte blijft voor economische groei. Ten derde zullen deze landen geen last hebben van herstructurering van staatsschulden.

Verder geeft het team op regioniveau de voorkeur aan Noord-Amerika boven Europa en de Pacific. “De VS is een flexibele economie die niet direct te maken heeft met vergrijzing, de Amerikaanse consumentenbestedingen bewegen zich omhoog en de zwakte van de dollar heeft de concurrentiepositie van het land verstevigd,” legt Cornelissen uit.

Op sectorniveau blijft het team een lichte voorkeur houden voor defensieve aandelen boven cyclische aandelen en financials. Defensieve sectoren zoals consument defensief en telecom (met een stabiele cashflow de favorieten van het team) zijn overeind gebleven in een verslechterende markt en bleven een positief rendement genereren.

Die trend zou zich volgens Cornelissen door moeten zetten, gezien de aanhoudende, wisselende economische berichten die voor de komende maanden verwacht worden en de mogelijke toename van de staatsschuldgerelateerde volatiliteit.

Vastgoed is neutraal
Op basis van een horizon van drie tot zes maanden neemt het team ook een neutrale houding aan ten opzichte van vastgoed. De winsten geven daarentegen een positief beeld: analisten verwachten in 2011 en 2012 een winstgroei van 9%, wat de rendementen goed zal doen. Daarnaast zal de vraag naar kantoorruimte toenemen, nu de arbeidsmarkt weer aantrekt.

De waardering, die neutraal is, zorgt er echter voor dat de vooruitzichten niet nog positiever zijn. De K/CF voor onroerend goed bedraagt 1,5x die voor aandelen, wat precies overeenkomt met het historisch gemiddelde.

Bedrijfsobligaties ondanks verslechterende vooruitzichten nog steeds favoriet
De vooruitzichten voor bedrijfsobligaties zijn nog steeds positief, maar worden wel slechter vanwege de verslechterende economisch verwachting. De spreads zijn de afgelopen maand zelfs uitgelopen. Het is goed mogelijk dat de macrocijfers nog verder verzwakken, en het risico van een snelle herstructurering van de Griekse schuld blijft boven de markt hangen. “Deze factoren temperen ons optimisme en maken ons voorzichtig over de vooruitzichten op de korte termijn,” zegt Cornelissen.

Maar hij benadrukt dat er geen reden is om in deze fase pessimistisch te zijn over bedrijfsobligaties. “Aangezien de bedrijfsbalansen sterk zijn en de economische groei een gematigd tempo kent, denken wij niet dat de recentelijk uitgelopen spreads een voorbode zijn van een trendomslag,” legt hij uit. “Bedrijfsobligaties zijn dan niet goedkoop, maar deze spreads zijn nog steeds aantrekkelijk.”

Vooruitzichten voor staatsobligaties zijn op de middellange termijn slecht
Hoewel staatsobligaties onlangs positieve resultaten noteerden, blijven de vooruitzichten voor deze beleggingscategorie, zeker op de lange termijn, onaantrekkelijk. De belangrijkste oorzaak is het verhoogde risico op inflatie op de lange termijn.

Dit is gebaseerd op de krapte op de grondstoffenmarkt op de middellange termijn, waar het aanbod moeite heeft de vraag bij te houden als gevolg van de middenklasse die wereldwijd blijft groeien. Daarnaast wordt er in veel landen een ruim monetair beleid gevoerd.

Nieuwe hoogtepunten voor grondstoffenprijzen op de korte termijn onwaarschijnlijk
De sector grondstoffen blijft een van de favoriete beleggingscategorieën van het team. Hierbij moet worden opgemerkt dat deze beleggingscategorie in mei niet goed presteerde. Ze maakte een tussentijdse correctie door die in dubbele cijfers werd geschreven en die voerde van een hoogtepunt naar een dieptepunt. Al met al daalden grondstoffen over de gehele maand met 3,9%.

Wat was de oorzaak van deze correctie? Zij kan gedeeltelijk worden toegeschreven aan het afnemende risico dat de olieproductie in Saudi-Arabië getroffen zal worden door de sociale onrust in het Midden-Oosten. Verder vluchtten beleggers massaal weg van deze markt, waarvan te veel leek te zijn ingekocht. Daarnaast wijzen de tegenvallende macrocijfers op een mogelijke vertraging in het gebruik van natuurlijke hulpbronnen.

Cornelissen beaamt dat het kan nog wel even duren voordat de grondstoffenprijzen weer nieuwe hoogtepunten bereiken. De vooruitzichten voor grondstoffenprijzen op de lange termijn blijven echter onveranderd goed. “De groei van de vraag door de wereldwijd groeiende middenklasse zal niet veranderen en het duurt nog wel een paar jaar voordat het aanbod daar aansluiting bij vindt,” zegt hij.

Deel deze pagina: