By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Groei alleen is niet genoeg

17-03-2010 | Visie | Steef Bergakker

Substantiële groei en bescheiden koersen zijn goede redenen om te beleggen in aan infrastructuur verwante bedrijven, zegt Steef Bergakker, manager van Robeco Infrastructure Equities.

Groei roept bij de meeste mensen positieve associaties op. Het geeft een gevoel van vooruitgang en verbetering. In de beleggingswereld, waar bijna alle beleggers op zoek zijn naar groei, geldt dat net zo goed. Er wordt vaak gezegd dat groei van omzet, winst en cashflow leidt tot groei van de bedrijfswaarde en dus tot meer aandeelhouderswaarde.
Dit klinkt allemaal zeer overtuigend, maar helaas gaat die vlieger niet altijd op. In de eerste plaats levert groei alleen aandeelhouderswaarde op als het rendement op het vermogen dat is geïnvesteerd om die groei tot stand te brengen een economische drempelwaarde overstijgt.

Het volgende voorbeeld maakt duidelijk hoe dit werkt. Wanneer het rendement op het geïnvesteerde vermogen in een bepaald project bijvoorbeeld vijf procent bedraagt, maar het rendement op alternatieve projecten met een vergelijkbaar karakter laten we zeggen zeven procent is, wordt er geen aandeelhouderswaarde gecreëerd, maar juist vernietigd.

Groei is geen garantie voor koersperformance
In de tweede plaats betalen beleggers soms een te hoge prijs voor toekomstige groei. Beurskoersen weerspiegelen altijd de gemiddelde groeiverwachtingen van kopers en verkopers. Hoge beurskoersen impliceren hoge gemiddelde groeiverwachtingen en lage beurskoersen het omgekeerde.

Koersbewegingen ontstaan wanneer de ingeprijsde verwachtingen veranderen; bijvoorbeeld wanneer de gerealiseerde groei mee- of tegenvalt ten opzichte van de verwachte groei. Zo kan het gebeuren dat een onderneming zeer hoge groeicijfers boekt, maar toch haar beurskoers ziet dalen omdat beleggers op een nog hogere groei hadden gerekend.

Groei op zichzelf geeft onvoldoende waarborg voor goede beleggingsresultaten. Goede beleggingsrendementen ontstaan pas wanneer groei gepaard gaat met economische waardecreatie en men niet te veel betaalt voor die groei.
Wie geld wil verdienen met beleggen, dient daarom zowel de belangrijke en waardecreërende groeitrends van de komende jaren te kunnen identificeren, als te beoordelen wat een redelijke prijs is om daarvoor te betalen.

Een hausse aan investeringen in infrastructuur in opkomende markten
Een van de grote groeitrends van de komende jaren zijn investeringen in infrastructuur. Opkomende economieën, China voorop, investeren al jarenlang fors in de aanleg van moderne infrastructuur. Gestaag voortschrijdende verstedelijking is de drijvende kracht achter de behoefte aan nieuwe wegen, zee- en luchthavens, elektriciteitsnetten, spoorlijnen en communicatienetwerken in deze economische tijgers.

Hoewel de groei van infrastructuurinvesteringen in China naar verwachting gaat afvlakken van gemiddeld 16% over de afgelopen tien jaar naar gemiddeld ongeveer 10% voor de komende tien jaar, gaat de groeivoet in landen als India, Brazilië en Rusland juist omhoog,  zodat de investeringsgroei in opkomende economieën per saldo zelfs nog wat kan versnellen.

Verouderde infrastructuur in ontwikkelde economieën
Maar de echte groeiversnelling komt voor rekening van de ontwikkelde economieën. Daar moeten na ruim dertig jaar onderinvestering in infrastructuur op grote schaal vervangingsinvesteringen worden gedaan. Gevoegd bij de aanhoudend hoge infrastructuurbestedingen in opkomende economieën, ontstaat daardoor een ware investeringsgolf.
Gebaseerd op prognoses van onder andere de OESO, McKinsey en Global Insight groeien de investeringen in infrastructuur de komende tien jaar naar onze schatting met gemiddeld ongeveer 10 – 15% per jaar. Dat is ongeveer dubbel zo hard als de wereldeconomie als geheel.

Creëert deze groei ook waarde voor aandeelhouders?
Groei genoeg dus. Maar is het ook groei die waarde creëert voor aandeelhouders? En betalen we daar een redelijke prijs voor?

Het antwoord op de eerste vraag is niet zo gemakkelijk te geven. Dat moet eigenlijk van onderneming tot onderneming waarin men belegt, worden beoordeeld. Wel kan men zeggen dat op geaggregeerd economisch niveau een duidelijk positieve correlatie bestaat tussen economisch succes en de kwaliteit van infrastructuur. Dat duidt erop dat investeren in infrastructuur in de meeste gevallen waarde creëert voor de samenleving als geheel.

Betalen beleggers een redelijke prijs voor deze groei?
De vraag of we een redelijke prijs betalen voor de hoge verwachte groei in infrastructuurbestedingen is een stuk gemakkelijker te beantwoorden.

Daartoe vergelijken we de verwachte groei die op dit moment impliciet in de beurskoersen van infrastructuurgerelateerde aandelen is ingeprijsd met de groei van 10 – 15% die we verwachten zich voor te doen. Indien de thans ingeprijsde groei niet duidelijk hoger ligt dan de door ons verwachte, betalen we waarschijnlijk een redelijke prijs.

De impliciet in de huidige beurskoersen ingeprijsde groei schat men door te berekenen hoeveel de toekomstige winsten zouden moeten groeien om uit te komen op de huidige beurskoers.

Huidige koersen gaan uit van lage verwachte groei
Als we kijken naar de huidige beurskoersen van infrastructuuraandelen, welke groei kunnen we dan verwachten? De huidige beurskoersen impliceren een verwachte groei van zo’n 4 tot 4.5%, beduidend lager derhalve dan de 10 tot15% groei die we verwachten. De kans dat we teveel betalen voor de groeimogelijkheden die infrastructuurgerelateerde aandelen is daarmee erg klein.

Zelfs wanneer we de groei in infrastructuurbestedingen te optimistisch inschatten, biedt de huidige beurswaardering een ruime veiligheidsmarge om teleurstellingen op te vangen.

De combinatie van hoge groei en een bescheiden prijs maakt beleggen in infrastructuurgerelateerde bedrijven naar onze mening een onweerstaanbare propositie voor elke rechtgeaarde belegger.

Deel deze pagina: